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双汇发展:实体企业的对冲大牛 能抗争得过猪周期和大瓜 新实体企

发布时间:2022-01-13 点击数:

  新实体企业包括三类,一是从传统中创新的企业,二是永远在创新站立在潮头的企业,三是这几年设立、带有先天新基因的企业。

  这一次我们来聊聊火腿肠龙头——双汇发展,双汇发展属于传统行业中的日不落企业。

  “大公子”火力全开连续爆料,对着公司上下一顿输出,结果是,双汇近一年来一路俯冲,看起来似乎陷入了巨大的困境之中。

  2021年6月,双汇的母公司万洲国际突然发布公告,免去万洪建的集团执行董事及副总裁等所有公司职务。

  万洪建是双汇掌舵人万隆的长子,现年52岁。他从90年代初就在集团的车间做熟食工人,在多个岗位锻炼过,2018年升任公司董事会副主席。

  万洪建在朋友圈发文称,6月3日,在万隆办公室谈到一个高管任职问题,他提出了自己个人的建议,与万隆意见相左,被万隆训斥。

  万洪建一时情绪激动,以拳头砸向靠墙的房门,用头撞击玻璃墙柜,随即被保镖等人摁倒在地,满头血迹,万隆则要求拍照取证。

  文章中称,双汇发展的母公司万洲国际其实只是个套钱工具。特别是今年2月,万隆强行高价进口美国冻肉,利用万洲国际将双汇发展的钱转出境外,致双汇损失8亿人民币。

  一篇文章直接导致隔日双汇发展和万洲国际的股价暴跌,两天的跌幅分别超过10%和18%。

  交易所不关注八卦,只是对进口猪肉交易的合理性提出了质疑。如果真如万洪建所说,那么显然公司存在长期转移资产、利益输送的可能,涉及的金额不小。

  回归本源,双汇为何能够顶住风暴,这家长青树企业的运作逻辑是什么,才值得深思。

  猪肉,大约4年一个周期,猪肉相关企业难免跟着起起伏伏。2016年、2019年都是周期顶点,2020年因为猪瘟原因,猪价保持在高位。

  乍一看,线年因为猪瘟、疫情,猪价突破了历史高位,而双汇发展的营业收入在2016年、2019年、2020年都处于高位。

  在猪价较低的2017年到2018年,双汇发展的营收相对较低,股价从20年61.94元的高位,下降到如今的30元左右。

  双汇的利润,并不像新希望这些典型的猪肉企业,利润随着猪周期波动。新希望在2016、2019、2020年猪肉价高的时候利润较高,2017-2018猪肉价低,利润也低。

  2016年是44.05亿元,2020年是62.56亿元,复合年化增长率为9.17%,算是不错。

  2021年猪价大幅下跌,新希望前三季度的归母净利润同比大减200%,而双汇发展的归母净利润仍有近40亿元,同比下降30%左右,相比而言显得很稳定了。

  2020年,双汇营业收入739.45亿元,其中屠宰业销售收入482.67亿元,占营业收入的65.35%,毛利率为7.17%,毛利34.60亿元。

  肉制品业销售收入280.98亿元,占销售收入的38.04%(合计超过100%,是因为内部业务应有抵消),毛利率为30.54%,毛利85.82亿元。

  屠宰业务的营收是随着猪肉价格波动的,猪肉价高,公司营收高,猪肉价低,公司营收低。

  双汇发展屠宰板块的营收基本体现了这个特性,2017、2018年负增长,2016、2019、2020是高点。

  对比一下2019和2020年,双汇的生鲜肉(屠宰后的产品)销量分别是148.49万吨和138.07万吨,生产量分别是146.61万吨和81.34万吨。

  在猪肉均价显著高于往年的2020年,公司总销量只下降了7.02%,然而生产量却下降了44.52%。

  60余吨的缺口中,10吨是双汇发展在2019年提前布局储存的猪肉;另外近50吨来自美国企业Smithfield。

  这是双汇集团在2013年收购的美国第一大猪肉生产商,现在属于双汇发展的母公司,港股上市的万洲国际。

  “原太子”万洪建所指责的套钱工具、溢价收购、转移资产,都有这家公司的份儿。

  2013年收购时,Smithfield的出栏量是约2000万头,几乎相当于2020年“猪茅”牧原股份的2倍。

  不仅如此,Smithfield当时的屠宰量也远超双汇,肉制品销量也和当时的双汇不相上下。

  但是按当时双汇的财务情况无法完成这笔交易,各路资本相助,万洲国际诞生了。

  一口气把双汇的部分资产和Smithfield都装进了万洲国际,打包到港股上市,完成了这笔超值的交易。

  双汇对Smithfield的布局,看中的就是它的产能,来平滑国内双汇自己生猪采购不足的情况,对冲猪周期。

  美国的猪周期,一般来说是在8年左右,两国猪价变动并不一致,对于猪价本身也有很好地对冲。

  于是我们就可以发现,美国猪价高中国猪价低时,双汇就会把美国猪进口到国内来卖,反之亦然。

  同时,股权方面的联结,也保证了双汇在普遍使用瘦肉精的美国养殖业,可以足量、定制化的采购到不含瘦肉精的猪肉,以便能顺利的进口和售卖。

  价弱的时候量大,保证营收不会大幅下滑,波动较小;价高的时候进口补量,充分利用好行情。

  作为企业经营者,万隆的决策思维具有前瞻性,可以化解行业不确定性周期风险。

  屠宰行业的成本,是生猪采购成本、波动与猪肉一致。时间上略有差异,猪肉高价的时候价差小,猪肉低价的时候价差大。

  双汇的肉制品业务,比如我们最常见的双汇火腿肠、培根等产品,则是公司保持平稳增长的另一大秘诀。

  不同于鲜肉常随着生猪的价格波动,肉制品价格相对稳定,毛利率是屠宰板块的3倍有余。

  猪肉价格高的时候,成本高,毛利低(当然也可以提价,向终端消费者传导);猪肉价格低的时候,成本低,对于肉制品而言,产品毛利率高。

  从2016年到2018年近5年时间,双汇发展肉制品板块毛利率维持在30%出头,但2019年猪头价格走高后,毛利率降低到28.46%,随后双汇开启提价模式,2020年毛利率又重新提到30%左右。

  在利润率稳定的同时,双汇肉制品板块的营收也在不断增长,从2016年的225.77亿元,增长到2020年的280.98亿元,年均增长5.6%左右。

  2021上半年,双汇发展的营收349.10亿元,同比减少4.02%,三季报510.44亿元,同比减少8.46%;同时,净利润2021上半年25.53亿元,同比减少17.94%,三季报34.67,同比减少31.18%。

  2021年前三季度,生猪出厂价从30元/公斤的价格下跌到10元/公斤,跌幅达66%左右,但是双汇没有受益于这波成本优势。

  双汇在上半年继续从Smithfield进口60多亿的猪肉,占到了上半年总采购额的30%多。而不是充分利用国内的低价生猪,进行生产。

  生猪繁育从出生到出栏大约需要十个月,以这个时间周期来推算,双汇发展显然是在去年猪肉仍处于高价的时候订购了这批猪肉。

  然而大家也看到了,今年开年猪肉暴跌。进口肉到港,买卖价差已经缩小,致使利润大幅下降。

  万隆如同老法师,以前算价格算得挺准,这次老马失蹄,没有想到今年国内猪肉价格一度大跌。

  另外,由于这一批猪肉是公司的定制猪,为了维持公司的信誉,显然是不能违约的。

  可以说成也萧何败萧何,双汇发展之前受益的国内外价差,在管理层误判猪肉价格后,反而侵蚀了自己的利润。

  不过,和牧原-58%的净利润跌幅、新希望-201%利润跌幅比起来,双汇的经营模式相对稳定。

  万隆是个强人,但对于对冲却无师自通,从双汇的经营模式中,我们可以看到中国传统中庸之道的智慧。

  我们初心不变,找出中国有特色的实体企业,积极助力新实体企业,助力中国企业成长。

  如果檀香们有看好的新实体公司,欢迎在文章下面留言分享,也欢迎给我们来稿。